솔직히 이건 예상 밖이었습니다. 2024년 초만 해도 시장은 SK스퀘어를 그냥 'SK하이닉스 파생 상품' 정도로 취급했습니다. 그런데 2025년 연결 영업이익이 무려 8조 7,974억 원을 찍으며 사상 최대 실적을 기록했고, 시가총액은 약 81.5조 원까지 불어났습니다. 저는 이 시기에 이 종목을 들고 있던 사람으로서, 시장이 얼마나 오랫동안 이 기업을 과소평가해 왔는지를 직접 체감했습니다.
지주사 할인이라는 벽, SK스퀘어는 어떻게 뚫었나
제가 SK스퀘어를 처음 들여다봤을 때 가장 먼저 확인한 건 NAV 할인율이었습니다. NAV(순자산가치)란 보유 자회사 지분의 시장 가치 합산액에서 순차입금을 제외한 수치로, 지주회사의 '이론적 주가'를 계산하는 핵심 지표입니다. 2024년 당시 SK스퀘어의 NAV 할인율은 약 65%였습니다. 쉽게 말해, 1만 원짜리 자산을 3,500원에 팔고 있던 셈입니다.
이 구조가 왜 생기냐면, 시장은 지주회사에 '운영 비용, 이중 과세, 거버넌스 불투명성' 등의 리스크를 반영해 할인을 적용하기 때문입니다. 그런데 SK스퀘어는 이 공식에 정면으로 맞섰습니다. 비핵심 자산을 빠르게 현금화하고, 드림어스컴퍼니나 인크로스 같은 전략적 우선순위에서 밀린 지분들을 과감히 매각했습니다. 그 결과 2025년 NAV 할인율은 약 51~52%까지 줄었고, 2028년까지 30% 이하로 낮추겠다는 공개 목표를 제시하고 있습니다(출처: SK스퀘어 공식 홈페이지).
제 경험상 이런 유형의 기업은 목표를 발표하는 것보다 실행 속도가 훨씬 중요합니다. SK스퀘어는 2024년 11월에 발표한 1차 밸류업 목표를 1년여 만에 전부 달성했다는 점에서, 단순한 IR 용 약속이 아님을 증명했습니다. 이게 제가 이 종목에 확신을 갖게 된 결정적인 근거였습니다.
SK하이닉스 지분법 이익, 양날의 검
지분법 이익이란 투자 기업의 순이익 중 지분율에 해당하는 금액을 투자 회사의 손익에 반영하는 회계 방식입니다. SK스퀘어가 SK하이닉스 지분 약 20%를 보유하고 있으니, 하이닉스가 10조를 벌면 약 2조가 SK스퀘어 장부에 이익으로 잡힙니다. 2025년 SK스퀘어의 영업이익이 매출액을 수십 배 상회하는 기묘한 구조가 만들어진 건 바로 이 때문입니다.
AI 서버용 HBM(고대역폭메모리) 수요가 폭발하면서 SK하이닉스가 역대급 실적을 냈고, 그 수혜가 고스란히 SK스퀘어의 실적으로 연결됐습니다. 여기서 HBM이란 여러 개의 D램 칩을 수직으로 쌓고 초고속 인터페이스로 연결한 차세대 메모리로, AI 연산에 필수적인 데이터 전송 병목을 해소하는 핵심 부품입니다. SK하이닉스는 이 시장에서 글로벌 최선두 지위를 유지하고 있습니다.
다만 냉정하게 보면 이건 분명한 리스크이기도 합니다. 전체 NAV의 약 97%가 SK하이닉스 지분 가치에서 나옵니다. 저도 이 지점에서 솔직히 고민이 많았습니다. 사실상 '레버리지 된 하이닉스 포지션'이라는 비판에서 자유롭지 않습니다. SK하이닉스 직접 매수와의 차이는 결국 지주사 할인율이 줄어드느냐 안 줄어드느냐에 달려 있고, 반도체 업황이 꺾이는 시기에는 이 할인율이 오히려 더 벌어지는 경향이 있습니다. 이런 구조를 이해하고 투자해야 한다는 걸 저는 몸으로 배웠습니다.
글로벌 AI 투자 포트폴리오, 실제로 얼마나 의미 있나
SK스퀘어는 해외 투자 전문 법인인 TGC스퀘어를 통해 미국과 일본의 AI·반도체 스타트업에 직접 투자하고 있습니다. 누적 투자 규모는 약 300억 원으로 아직은 작지만, 성과가 인상적입니다. 제가 주목한 건 디매트릭스(d-Matrix)라는 기업인데, 데이터센터용 AI 추론 칩을 만드는 회사로 현재 기업가치가 20억 달러를 넘어섰고, SK스퀘어의 최초 투자 시점 대비 약 7배 상승한 상태입니다.
이 투자 포트폴리오에서 주목해야 할 다른 기업이 해머스페이스(Hammerspace)입니다. 데이터 오케스트레이션 플랫폼을 제공하는 회사로, 메타 같은 초대형 고객사를 확보했습니다. 데이터 오케스트레이션이란 분산된 스토리지 자원을 하나처럼 통합 관리해서 AI 연산 속도를 끌어올리는 기술로, AI 인프라의 핵심 병목을 해소하는 설루션입니다.
SK스퀘어는 이 투자 규모를 향후 총 1,000억 원까지 확대할 계획입니다. 글로벌 AI 투자 생태계에서의 입지는 단순한 수익 목적을 넘어, 최신 기술 트렌드를 선제적으로 파악하는 마켓 인텔리전스(Market Intelligence) 창구로 활용된다는 점에서 전략적 가치가 있습니다. 여기서 마켓 인텔리전스란 투자 의사결정에 활용하기 위해 시장의 기술 트렌드, 경쟁 구도, 수요 변화를 체계적으로 수집·분석하는 활동을 의미합니다.
SK스퀘어가 글로벌 AI 포트폴리오에서 보고자 하는 핵심 테마를 정리하면 다음과 같습니다.
- AI 추론 칩과 같이 GPU의 대안이 될 수 있는 차세대 연산 반도체
- 데이터 전송 병목을 해소하는 스토리지 및 인터커넥트 기술
- 에지 AI 수요 확대에 대응하는 저전력 고성능 메모리 설루션
주주환원과 자본준비금 전입, 세금까지 계산한 전략
저는 이 부분을 보고 SK스퀘어 경영진이 단순히 숫자를 잘 알고 있는 게 아니라, 주주의 실질 수익까지 설계하고 있다는 인상을 받았습니다. 2026년 3월 주주총회에서 자본준비금 약 5.89조 원을 이익잉여금으로 전입하는 안건이 의결됐습니다.
자본준비금이란 영업 활동이 아닌 자본 거래(유상증자, 합병 등)에서 발생하는 잉여금으로, 법적으로는 일정 한도 이상 배당 재원으로 활용할 수 없었던 항목입니다. 이를 이익잉여금으로 전환하면 배당 가능 재원이 늘어나는데, 세법상 자본잉여금을 재원으로 한 배당은 주주에게 배당소득세가 부과되지 않는 비과세 배당이 될 가능성이 높습니다. 이는 실질 배당 수익률을 15% 이상 높이는 효과입니다.
2026년 기준 SK스퀘어의 주주환원 계획은 현금 배당 약 2,000억 원과 자사주 매입 약 1,100억 원, 합산 약 3,100억 원 규모입니다. 2023년부터 2026년 초까지 누적 주주환원 규모는 약 7,100억 원에 달합니다(출처: 한국경제). 주목할 점은 단순히 자사주를 사는 데 그치지 않고 소각까지 진행한다는 것입니다. 자사주 소각은 총 발행 주식 수를 줄여 주당 가치를 실질적으로 높이는 방식으로, 배당보다 훨씬 세금 효율적인 주주환원 수단입니다.
정리하면 SK스퀘어는 ① 자사주 소각으로 주당 가치를 높이고, ② 비과세 가능성이 있는 배당으로 세후 수익을 극대화하며, ③ SK하이닉스 배당 수취로 재원을 안정적으로 확보하는 세 겹의 구조를 동시에 운영하고 있습니다. 제 경험상 이 정도로 자본 배분 설계가 정교한 기업은 국내에서 흔치 않습니다.
SK스퀘어를 바라볼 때 결국 핵심 질문은 하나입니다. 반도체 업황의 변동성을 감수할 만큼 NAV 할인율 축소와 주주환원의 복합 효과가 충분히 매력적이냐는 것입니다. 저는 투자 기간 동안 이 질문과 계속 씨름했고, 결과적으로는 긍정적인 답을 얻었습니다. 다만 지금 이 시점에서 새로 진입하려는 분이라면 반도체 업황 사이클과 SK하이닉스의 주가 위치를 먼저 확인하는 게 순서일 것 같습니다. 이 글은 개인적인 경험과 의견을 공유한 것이며, 전문적인 투자 조언이 아닙니다. 투자 판단은 반드시 본인이 직접 검토하시기 바랍니다.
참고:
SK스퀘어, 4월 29, 2026에 액세스, https://www.sksquare.com/
SK스퀘어 백조는 날고 싶다, 4월 29, 2026에 액세스, https://file.alphasquare.co.kr/media/pdfs/market-report/SK%EC%8A%A4%ED%80%98%EC%96%B4%EB%B0%B1%EC%A1%B0%EB%8A%9420260428%EB%8C%80%EC%8B%A0%EC%A6%9D%EA%B6%8C
SK스퀘어, 2025년 연결 영업이익 8조 7974억 원, 순이익 8조 8187억 원… 사상 최대 이익 달성, 4월 29, 2026에 액세스, https://www.kipost.net/news/articleView.html?idxno=336009
"88만닉스 덕분에 우리도 대박 났다"…'수익률 417%' 환호 [종목+] - 한국경제, 4월 29, 2026에 액세스, https://www.hankyung.com/article/2026012917146
[2026 신년사] 김정규 SK스퀘어 사장 "AI는 차이를 만드는 열쇠... 경쟁 도태 기업, 생존 걱정해야" - Daum, 4월 29, 2026에 액세스, https://v.daum.net/v/20260109115804198